Não é por acaso que o mercado de obrigações é considerado o mais relevante de todos. O impacto na evolução dos outros ativos cotados é muito substancial, além de que tem também muita relevância na evolução da atividade económica, resultados das empresas, contas públicas e rendimento disponível das famílias.
As obrigações são vistas como o “fiel da balança” dos mercados, pelo que quando existem períodos de turbulência nestes títulos, os investidores, decisores políticos e consumidores devem ficar em alerta. É precisamente o que se está a passar nesta altura nos mercados financeiros globais, com as taxas de rendibilidade (yields) das obrigações soberanas a subirem para níveis que não eram vistos há muitos anos.
Acresce que este movimento de alta das taxas tem sido abrupto e não se vislumbra uma correção significativa no curto prazo. Além de que a queda acentuada (“sell off”) na cotação das obrigações é transversal às principais economias, atingindo os títulos de dívida nos Estados Unidos, Europa e Ásia. E a tendência negativa tem particular incidência nos títulos de prazos mais longos, o que revela uma maior aversão dos investidores a estes ativos, que são fundamentais em qualquer carteira diversificada.
A yield das obrigações dos Estados Unidos, no prazo de referência a 10 anos, atingiu um máximo de 2002 acima dos 5,3%. O máximo é ainda mais longínquo no Japão, com a taxa dos títulos nipónicos com a mesma maturidade a superar os 3% pela primeira vez desde 1996. Na Alemanha, que é a referência na Europa, a taxa de rendibilidade atingiu um máximo desde 2009 acima dos 3,6%. Em Portugal a taxa superou os 4% pela primeira vez desde 2017.
O mercado de obrigações é, historicamente, marcado pela estabilidade, com variações diárias pouco substanciais. Não é o que se tem verificado nos últimos tempos, sobretudo neste verão. A yield das obrigações norte-americanas deu um salto de 90 pontos base (0,9 pontos percentuais) desde finais de junho, enquanto nos países europeus o agravamento em três meses ficou em redor de 75 pontos base. No Japão, a tendência de alta das yields é mais longa, com a taxa a praticamente duplicar no último ano.
Porque sobem as yields
Então, porque estão os investidores a exigir rendibilidades cada vez mais elevadas para aceitarem financiar países e empresas? Enquanto os títulos de prazos curtos são influenciados por um escasso conjunto de fatores, a escalada das taxas das obrigações de longo prazo é explicada por um número bem mais alargado de desenvolvimentos. Estes são os principais, descritos de forma sucinta:
Petróleo acima dos 100 dólares. A valorização dos preços das matérias-primas energéticas tem sido determinante para a queda das obrigações. O Brent está a negociar de forma consolidada acima dos 100 dólares e não se vislumbra uma correção, uma vez que o arrastamento do conflito no Médio Oriente dificulta a normalização da produção e exportação de petróleo da região.
Inflação mais elevada. A subida dos preços do petróleo e do gás natural está a impulsionar a inflação a nível global, com o indicador na Europa já em máximos de três anos e quase ao dobro da meta dos 2% nos Estados Unidos. Além de pressionar os bancos centrais a apertar a política monetária, a inflação também é negativa para as obrigações por provocar uma erosão no valor real dos cupões dos títulos, bem como do pagamento final do capital.
Bancos centrais sobem juros. O Banco Central Europeu (BCE) já subiu os juros por duas vezes em 2026 e é expectável que coloque a taxa dos depósitos nos 2,75% até ao final do ano. A Reserva Federal (Fed) dos Estados Unidos deve repetir nos próximos meses o agravamento de juros que anunciou em setembro. As pressões inflacionistas estão a motivar um aperto da política monetária a nível global, o que penaliza as obrigações.
Economia resiliente. Apesar da contrariedade da subida dos preços da energia e outros ventos contrários, a economia global está a evoluir de forma muito favorável, o que também é negativo para as obrigações. O cenário de recessão global parece nesta altura muito pouco provável, o que reduz a atratividade dos títulos de dívida, pois estes ativos são mais procurados em períodos de maior turbulência.
Deterioração das contas públicas. A evolução desfavorável dos indicadores de finanças públicas das principais economias também está a pressionar o mercado de dívida soberana. Com défices orçamentais cada vez mais altos e uma dívida pública galopante a nível global, os investidores exigem retornos cada vez mais elevados para emprestarem dinheiro aos países.
Aumento da oferta. A subida dos défices orçamentais obriga os governos a emitir cada vez mais dívida no mercado, mas enfrentam uma concorrência acrescida das empresas. As tecnológicas estão a realizar emissões de dívida de elevada dimensão (já superam 400 mil milhões de dólares em 2026), com o objetivo de financiarem os avultados investimentos que estão a efetuar em infraestruturas de Inteligência Artificial. Como a procura não é elástica, este aumento substancial da oferta de dívida nova no mercado dá aos investidores mais poder para exigirem retornos mais elevados.
O impacto do agravamento das yields
Listadas as razões que estão a motivar a subida acentuada das yields das obrigações soberanas, é agora altura de analisar os impactos mais relevantes desta turbulência no mercado de títulos de dívida.
Obrigações dão prejuízo. O impacto mais direto e óbvio está na perda de valor das obrigações, um ativo de risco baixo e que é essencial para estabilizar as carteiras de investimento. As cotações dos títulos variam em sentido contrário ao das “yields”, pelo que foi difícil escapar a perdas nos últimos meses. O índice que mede o desempenho das obrigações soberanas a nível global desvalorizou 2,4% desde o final de junho, o que representa o pior registo desde os últimos três meses de 2024.
Ações menos atrativas. Para determinar as avaliações das ações, os analistas aplicam uma taxa de desconto aos resultados futuros, que é influenciada pelos juros das obrigações. Quanto mais elevada esta taxa, mais reduzida é a avaliação das empresas cotadas, sobretudo aquelas que estão mais dependentes das perspetivas de resultados, como é o caso das tecnológicas. Daí que a subida da taxa de rendibilidade das obrigações, só por este efeito, torne as ações menos atrativas para os investidores.
Empresas e famílias pagam mais. As yields das obrigações também servem de referência para uma série de variáveis, como os empréstimos que são pagos pelas empresas e famílias, mesmo que de forma indireta. As taxas de juro dos títulos de dívida que são emitidos pelas empresas também estão a subir de forma pronunciada, o que tem impacto negativo nos seus resultados. Muitos empréstimos das famílias também estão ligados aos juros das obrigações, sendo que a taxa de juro do financiamento bancário para comprar casa nos Estados Unidos já está bem acima dos 7%.
Contas públicas agravadas. A subida dos juros ameaça deteriorar ainda mais as finanças públicas das grandes economias, numa espiral que pode resultar num perigoso ciclo vicioso. Quanto mais elevados os juros, mais pesada é a fatura com o serviço da dívida, o que agrava os défices orçamentais, obrigando a obter mais financiamento nos mercados. Os países da OCDE gastaram 2 biliões de dólares com juros no ano passado, o equivalente a 3% do PIB. O montante vai certamente aumentar para novo recorde em 2026, num ano em que as emissões dos países da OCDE devem totalizar 18 biliões de dólares. Isto numa altura em que o endividamento da economia mundial atingiu um máximo histórico de 365 biliões de dólares em junho, o que representa um agravamento de 10 biliões em apenas seis meses.
Economia penalizada. Com as empresas, famílias e governos a gastarem mais dinheiro para pagar juros, sobra menos capital para investir, consumir e adotar medidas de política orçamental expansionista. É por isso que juros mais elevados têm um impacto desfavorável na evolução da atividade económica. Apesar destes sinais não serem ainda evidentes nesta altura, será inevitável um arrefecimento da economia global se perdurar a turbulência nas obrigações.
Ameaça ou oportunidade?
As obrigações são títulos de rendimento fixo, uma vez que o investidor sabe à partida qual vai ser o seu retorno, caso não exista incumprimento do emitente. Mas, para isso acontecer, é necessário manter os títulos em carteira até à sua maturidade, embolsando os cupões periódicos (se existirem) e o reembolso do capital no final. Se vender antes da maturidade, o retorno depende da evolução da cotação.
Apesar de a subida das yields estar a provocar desvalorizações acentuadas nas obrigações, o que representa uma ameaça à rendibilidade das carteiras e ao equilíbrio dos mercados em geral, as taxas estão em níveis atrativos para os investidores, sobretudo os que têm uma perspetiva de longo prazo.
Mesmo com a inflação em níveis elevados, obter um retorno em torno de 5% através de títulos de risco baixo pode ser apetecível. Caso se verifique esta maior procura por estes ativos, com os investidores em busca de rendimento, pode inverter-se a atual tendência de agravamento das yields. Ou, pelo menos, travar a atual trajetória ascendente e impedir que as taxas atinjam níveis cada vez mais perigosos.
